近期公布的8月匯豐PMI預覽值大跌至50.3，大幅低于51.5的市場預期，產出、新訂單和新出口訂單均有所回落，顯示制造業景氣度下行。從上中下游看，8月地產銷量降幅擴大，發電增速轉負，粗鋼增速下滑；而地產銷量的下降預示未來半年地產投資難有起色，也意味著3、4季度經濟大概率將重趨下行。

　　經濟再度下滑使得PPI重新面臨大幅下行壓力，我們預測8月PPI降至-1.4%、9月降至-1.8%。經濟回落也驅動CPI非食品價格走低，因而雖然近期豬價持續上漲，但CPI整體仍趨回落，我們預測8月CPI降至2.1%，有助于貨幣政策繼續寬松。

　　媒體報道4大行前17日新增貸款僅為560億，存款依然負增長，或反映當前信貸需求不足仍是經濟的首要問題，而降低融資成本仍是當務之急。上周貨幣利率R001均值降至2.84%、R007均值降至3.36%。目前經濟下行風險加劇，我們判斷降息概率增加，本周IPO重啟或有短期沖擊，但貨幣寬松仍將持續。

　　經過5、6月經濟短期反彈之后，7月以來工業品價格再創新低，反映產能過剩問題仍在加劇。目前政府的對策是疏堵并舉，一方面希望加快改革創新力度，淘汰落后產能；另一方面也在加大基建投資力度，外建蒙古、內振東北并舉，并輔之以金融支持。

　　但這兩種政策互相矛盾，前者降低產能但見效慢，后者增加產能且見效快。穩增長模式下加快基建投資是最容易的選擇，但只會加劇產能過剩而不可持續，未來希望仍在于改革政策及推進力度，后者才是轉型能否成功的關鍵。

　　一、對8月匯豐PMI的分析：

　　大幅跳水：①8月匯豐PMI大跌至50.3，大幅低于51.5的市場預期，產出、新訂單和新出口訂單均有所回落，顯示制造業景氣度下行。穩增長效應已過，財政支出放緩且信貸需求疲弱，經濟將迎來一輪下行趨勢，也預示著貨幣量寬持續，降息或已不遠。②新訂單由上月53.3降至51.3，而出口訂單由上月52.6降至51.4，顯示內外需均轉差。③生產指標由上月52.8降至51.3，需求回落和庫存惡化令生產活動收縮。④原材料庫存跌破榮枯平衡線而產成品庫存持平，指向庫存狀況惡化，加之購進價格和產出價格雙雙回落，去庫存壓力再現。

　　二、對短期經濟的分析：

　　經濟重趨下行：①8月以來主要21城市地產銷量同比降幅仍在20%以上，比7月15%的降幅有所擴大。②8月上旬發電增速降至-0.3%，8月中旬發電耗煤增速從上旬的-11.9%大降至-26.7%，意味著中旬發電增速仍未改善，8月發電增速或出現09年以來的首次負增長。③8月上旬粗鋼產量增速從7月的5.8%降至3.1%，同期鋼價再創新低。④8月中上游行業產量增速再度大幅下滑，而且地產銷量的下降預示未來半年地產投資難有明顯改善，這也意味著3、4季度經濟大概率將重趨下行。

　　三、對短期通脹的分析：

　　PPI或持續下滑，通脹或持續低迷：①8月以來豬價繼續回升，但菜價漲幅有限，截止目前商務部、統計局、農業部食品價格環比漲幅分別為0.1%、0.6%、1.2%，預測8月CPI食品價格環漲1%，8月CPI降至2.1%。②8月以來煤、鋼價格屢創新低，油價大幅下調，截止截止目前港口期貨生資價格環降0.5%，我們預測8月PPI環降0.4%，8月PPI同比降幅擴大至1.4%。③由于8月油價的大幅下調，而油價對PPI影響顯著，預測9月PPI環降0.2%，同比降幅擴大至1.8%。④經濟再度下滑使得PPI重新面臨大幅下行壓力，也驅動CPI非食品價格走低，因而雖然近期豬價持續上漲，但CPI整體仍趨回落，有助于貨幣政策繼續寬松。

　　四、對貨幣政策的分析：

　　貨幣寬松仍將持續：①媒體報道4大行前17日新增貸款僅為560億，存款依然負增長，或反映當前信貸需求不足仍是經濟的首要問題，而降低融資成本是當務之急。②哇哈哈董事長宗慶后在亞布力峰會表示，國家應強制降低銀行貸款利率，其動輒在10%以上，而實體利潤率只有5%，銀行把利潤全拿走了，導致實體經濟空心化。③上周央行公開市場正回購400億，凈投放110億，已連續兩周凈投放。④上周貨幣利率R001均值降至2.84%、R007均值降至3.36%。目前經濟下行風險加劇，而通脹依舊低迷，我們判斷降息概率增加，本周IPO重啟或有短期沖擊，但貨幣寬松仍將持續。

　　五、對政府政策的分析：

　　內振外建還是改革？①上周政府出臺《東北振興若干重大政策舉措的意見》，提出11方面35條舉措，從基建項目、國企改革、產業支持等各領域支持東北發展。②改革創新仍是主要突破口，提出進一步簡政放權，促進非公企業發展；可以拿出本級國有企業部分股權轉讓收益和國有資本經營收益，推進國企改革；完善創新政策和條件，提升產業競爭力。③提出要規劃建設一批重大基礎設施工程，包括加快鐵路、公路、機場、城市軌道、國際運輸通道等，此外棚戶區力爭用2-3年在全國率先完成現有改造計劃，資金來源則是加大對東北轉移支付力度，研究將東北具備條件的省市納入地方債自發自還試點范圍。④本周習主席訪問蒙古，提出從礦產資源開發、基礎設施建設、金融合作等三方面，建立全面戰略伙伴關系。⑤目前政府仍在加大基建投資力度，希望外建內振并舉，緩解產能過剩。穩增長模式下加快基建投資是最容易的選擇，但只會加劇產能過剩而不可持續，未來希望仍在于改革政策及推進力度，后者才是轉型能否成功的關鍵。

　　六、對海外經濟的分析：

　　美加息取決于勞動力市場：①耶倫在全球央行年會Jackson Hole上發表講話表示，勞動力市場仍存在大量閑置資源，美聯儲在作加息決策時會非常謹慎，貨幣政策沒有簡單的解決方式。耶倫稱失業率下降夸大了就業市場健康程度；預計10月結束QE；對于何時加息，無法給出嚴格答案，在加息前，美聯儲需要確保美國經濟走在穩健的道路上。若勞動力市場復蘇仍快于預期，或通脹上行速度快于預期，美聯儲可能提早加息，此后加息速度也許會更快。②德拉吉在Jackson Hole央行年會上發表講話表示，6月推出刺激措施后歐元走弱，有利于提振歐元區需求，不過歐央行準備好進一步調整政策，但未對此給出更多信息。德拉吉敦促更靈活的財政政策，呼吁擴大支出并進行結構化改革。③美7月新屋開工、成屋銷售均連創新高，8月Markit制造業PMI初值創四年新高，顯示美國房地產市場正擺脫低迷，制造業部門情況良好。④歐元區經濟持續疲軟，8月制造業及服務業PMI雙雙減速，主要受低通脹以及與俄羅斯的緊張關系影響，德國制造業及服務業活動均超預期，法國則持續第四個月收縮。